斑馬消費(fèi) 楊偉

　　5月6日，A股市場呈現(xiàn)出明顯的結(jié)構(gòu)分化走勢，科技板塊成為資金聚焦方向，整體表現(xiàn)強(qiáng)勢，而傳統(tǒng)消費(fèi)板塊則相對走弱，白酒作為消費(fèi)核心賽道同步承壓。

　　作為白酒龍頭企業(yè)，五糧液也未能幸免。但其股價的短期調(diào)整，受到白酒行業(yè)深度調(diào)整和公司財務(wù)核算調(diào)整雙重影響，導(dǎo)致投資者產(chǎn)生了觀望情緒。

　　需要指出的是，從長期視角來看，五糧液的核心價值、經(jīng)營基本面與底層邏輯，并沒有發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變。

　　“新標(biāo)尺”考驗五糧液

　　5月6日的市場盤面，直觀呈現(xiàn)出五糧液當(dāng)前所處的行業(yè)環(huán)境與階段性壓力。

　　但就在5月6日晚，盤后五糧液再放大招，發(fā)布公告稱：五糧液集團(tuán)擬以30-50億自有資金，增持五糧液股份公司股份，明確表示增持目的是基于對公司未來持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的信心以及對公司長期價值的認(rèn)可。

　　2025年，白酒行業(yè)在宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏、產(chǎn)業(yè)自身結(jié)構(gòu)調(diào)整的雙重疊加影響下，進(jìn)入深度調(diào)整期。

　　縱觀過去多年，支撐白酒市場高速增長的商務(wù)宴請、婚宴宴席、人情禮贈等傳統(tǒng)核心消費(fèi)場景，恢復(fù)速度明顯慢于市場預(yù)期，終端動銷偏弱，渠道庫存形成了堰塞湖。整個行業(yè)告別增量擴(kuò)張時代，全面轉(zhuǎn)向存量競爭、結(jié)構(gòu)優(yōu)化的新階段。

　　國家統(tǒng)計局官方數(shù)據(jù)更能說明這一趨勢。2025年，全國規(guī)模以上白酒企業(yè)累計完成白酒產(chǎn)量354.9萬千升，同比下降12.1%。

　　國盛證券研報指出，2025年是白酒行業(yè)報表低點(diǎn)，行業(yè)延續(xù)出清節(jié)奏，板塊營收與利潤同步承壓，整體進(jìn)入“量減質(zhì)升、存量博弈”的結(jié)構(gòu)性通道。

　　在這一全新階段，白酒行業(yè)內(nèi)部格局正在快速重構(gòu)。中小酒企經(jīng)營壓力持續(xù)加大，產(chǎn)能利用率偏低，市場份額不斷縮小，行業(yè)資源與利潤空間持續(xù)向頭部品牌集中。但頭部酒企并沒有因此脫離壓力，同樣面臨一系列轉(zhuǎn)型挑戰(zhàn)。

　　在當(dāng)前的市場環(huán)境下，消費(fèi)者尤其是“Z世代”人群，消費(fèi)行為日趨理性，對產(chǎn)品價格、品質(zhì)與品牌的選擇更加謹(jǐn)慎。

　　消費(fèi)場景也不斷細(xì)分，單一渠道與單一場景難以支撐大規(guī)模銷量增長。白酒市場需求，向低度化、年輕化傾斜，傳統(tǒng)白酒的受眾結(jié)構(gòu)的改變已不可逆轉(zhuǎn)。

　　與此同時，即時零售、社區(qū)團(tuán)購等新興渠道快速崛起，對白酒的傳統(tǒng)經(jīng)銷商體系形成了分化，渠道利潤分配模式、價格管控規(guī)則都在被重塑，競爭秩序面臨持續(xù)調(diào)整與重構(gòu)。

　　五糧液作為頭部白酒企業(yè)，身處調(diào)整核心地帶，自然要面對行業(yè)大環(huán)境的考驗。

　　在此期間，白酒千元價格帶競爭更加白熱化。五糧液需要時間進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與渠道體系修復(fù)。為此，公司持續(xù)推進(jìn)渠道扁平化、數(shù)字化控價、庫存監(jiān)測等舉措，逐步改善經(jīng)銷商利潤與周轉(zhuǎn)效率。

　　申萬宏源研究認(rèn)為，本次調(diào)整屬于公司主動出清、夯實(shí)報表的務(wù)實(shí)之舉，為后續(xù)輕裝上陣奠定基礎(chǔ)。

　　此次財務(wù)調(diào)整，可視為市場丈量五糧液的一把“新標(biāo)尺”，短期會對公司經(jīng)營指標(biāo)與市場情緒形成一定壓力，進(jìn)而對股價帶來階段性影響。但這并未觸及公司經(jīng)營的根基。

　　“龍頭企業(yè)”的長期價值不變

　　白酒是一個特別講究底蘊(yùn)的行業(yè)，決定一家酒企長期價值的，不是短期的賬面數(shù)字變化，而是品牌壁壘、產(chǎn)品基礎(chǔ)、盈利能力、渠道體系等底層支撐要素。

　　品牌是五糧液最深的護(hù)城河。尤其是在高端商務(wù)、宴席場景中，五糧液具備大眾強(qiáng)認(rèn)知性，可謂是高端飯局上的社交貨幣。

　　作為濃香型白酒標(biāo)桿企業(yè)，五糧液擁有行業(yè)稀缺的古窖池資源、傳承逾千年的釀造工藝、覆蓋全國的高端品牌認(rèn)知度，在商務(wù)用酒、宴席用酒、禮品消費(fèi)等場景中的地位，幾乎無可替代。

　　白酒市場越是進(jìn)入存量競爭階段，頭部品牌的優(yōu)勢就會越加明顯。在新周期中，五糧液的品牌壁壘不僅不會削弱，反而會在行業(yè)洗牌過程中進(jìn)一步加固。

　　五糧液始終強(qiáng)勁的盈利能力，是股東回報的保障。按照計劃，2024年-2026年五糧液每年現(xiàn)金分紅總額不低于200億元，這一承諾不受短期行業(yè)調(diào)整與業(yè)績波動影響，股東回饋穩(wěn)定、可靠。

　　五糧液作出承諾的底氣，是其穩(wěn)健的財務(wù)表現(xiàn)。截至今年3月末，公司手握貨幣資金超1200億元，且有息負(fù)債為零。

　　充足的現(xiàn)金儲備，可以全面覆蓋渠道調(diào)整、市場投入、新品研發(fā)、品牌推廣等各項支出，為公司穿越周期、應(yīng)對外部波動提供充足的安全緩沖。

　　穩(wěn)定慷慨分紅的同時，五糧液還于“五一”小長假前，推出了一份80億-100億元的股份回購案，回購價格上限為153.59元/股，回購股份將全部注銷并減少注冊資本。

　　中信證券認(rèn)為，大額分紅疊加回購注銷，直接增厚股東價值，充分體現(xiàn)五糧液對長期基本面的堅定信心，也讓底部價值更加清晰。

　　面對行業(yè)變化與消費(fèi)趨勢遷移，五糧液主動推進(jìn)經(jīng)營策略優(yōu)化，挖掘新的長期增長空間。

　　五糧液一見傾心，就是五糧液承擔(dān)用戶心智煥新的戰(zhàn)略級單品，也是其爭取年輕用戶，著眼未來的長遠(yuǎn)布局。近期，五糧液一見傾心出海動作頻頻，密集在中國香港、新加坡等地上市，此舉為公司打開長期增長邊界，為下一輪行業(yè)復(fù)蘇與增長提前儲備動能。

　　白酒龍頭企業(yè)的價值判斷，終究要回歸到最核心的基本面。短期波動只是行業(yè)周期的外在表現(xiàn)，護(hù)城河的深淺，才是判斷一家企業(yè)長期價值的關(guān)鍵。

　　無論用什么樣的標(biāo)尺來丈量五糧液，其基本面和市場地位都不會變。采用新的、更嚴(yán)格的標(biāo)尺，雖然短期內(nèi)會不及市場預(yù)期，但長期來看，只會讓五糧液的真實(shí)價值更加清晰。

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